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Motivation der Fed entscheidend für weitere Zinsentwicklung

05. Dezember 2018, 12:02 Uhr

Stets seit Jay Powells Ausführungen in der vergangenen Woche, dass der Leitzins nach seinem Dafürhalten nahe an sein neutrales Niveau gerückt sei, tobt die Debatte darüber, wie oft und zumal wie schnell die Federal Reserve 2019 damit fortfahren wird die Zinsen zu erhöhen.

Das Argument, das oftmals zur Begründung des Zweifels an einer weiteren Straffung der Geldpolitik durch die Fed vorgetragen wird, ist eine behauptete Verlangsamung der US-Wirtschaft, angezeigt unter anderem von einem stotternden Häusermarkt und ausgelöst von der im neuen Jahr auslaufenden Wirkung von Donald Trumps Steuersenkungsimpuls. Die Debatte konzentriert sich dann weitergehend meist auf die Frage, ob diese Verlangsamung der amerikanischen Ökonomie tatsächlich bevorsteht, und falls ja, in welcher Größenordnung das erfolgen wird. Schließlich landen die meisten Analysten und Beobachter bei dem Ergebnis, dass die US-Notenbank die Geschwindigkeit ihrer Zinserhöhungen reduzieren wird, und sei es nur um zu verhindern, dass sie sich auf der falschen Seite der Konjunkturkurve irrt. Was dabei allerdings meist übersehen wird, ist eine etwas kontraintuitive Motivation der Fed: Nämlich die Zinsen just deshalb zu erhöhen, damit die Geldpolitik dem Konjunkturzyklus zuvorkommt, um so ausreichend Feuerkraft zur Bekämpfung einer späteren Rezession zu haben.

Es liest sich ein bisschen so wie das Legen des Feuers, das man später bekämpfen will; doch bleibt die Tatsache, dass bei einem Niveau von etwa drei Prozent die Nominalzinsen in den USA weit von dem Level früherer Spätphasen des Konjunkturzyklus‘ entfernt liegen, als die Fed für gewöhnlich dazu ansetzte, den Leitzins um rd. 500 Basispunkte zu senken und so die anstehende Rezession in Schach zu halten. Nun könnten Leser einwenden, dass nicht der Nominal- sondern der Realzins entscheidend ist, und hier vor allem, dass dieser zur Vermeidung einer Rezession in den Negativbereich rutschen muss – was natürlich vollkommen zutrifft. Doch mit einer Inflationsrate von ungefähr vier Prozent am Ende vergangener Konjunkturzyklen reichte es für die US-Notenbank aus, ihren Leitzins auf nur rd. drei Prozent zu senken, um den Realzins in den Negativbereich zu drücken; im heutigen Umfeld dagegen müsste der Nominalzins wieder auf nahe Null zurückfallen, um ein vergleichbares Niveau negativer Realzinsen zu gewährleisten.

Mit anderen Worten: Die Fed würde rasch wieder an das Ende traditioneller Geldpolitik gelangen und müsste folglich das so unpopuläre Quantitative Easing wieder einführen. Es dürfte gesichert sein, dass Jay Powell und seine KollegInnen (mit der wahrscheinlichen Ausnahme der ausgeprägten ‚Taube‘ Neel Kashkari) es vorziehen, dazu nicht noch einmal gezwungen zu werden, und statt dessen ausreichend Spielraum für einen fallenden Leitzins zu ihrer Verfügung zu haben.

Abseits eines regelrechten Crashs an den Aktien- und/oder Anleihemärkten prognostizieren wir daher, dass die Fed damit fortfahren wird, die Zinsen bis deutlich in 2019 hinein zu erhöhen, und zwar mindestens zweimal; dies in der Erwartung, dass das Arbeitsangebot sich weiter verknappt und die Produktivität ausreichend wächst, um ein neutrales Niveau der Realzinsen zwischen 1-2% zu gewährleisten. Damit könnte der Leitzins mindestens bis drei Prozent steigen, sofern er auch weiterhin von einer Inflationsrate von um die zwei Prozent oder mehr ausgeglichen wird – was just unserer Prognose entspricht.